De ruis van de markten
Door Philip Bold, Portfolio Manager bij Ethenea
Kapitaalmarkten fluctueren sterk omdat de marktdeelnemers met heterogene verwachtingen streven naar de "echte" koers. Prognoses formaliseren de verwachtingen voor de toekomst maar schieten tekort. Ze zijn gebaseerd op onwaarschijnlijke vereenvoudigingen van de werkelijkheid.
Theorie en praktijk komen vaak niet overeen op de kapitaalmarkt, zelfs niet als het gaat om de fundamentals, zoals de prijsvorming. Als de kapitaalmarkt efficiënt is - zo luidt de theorie - zullen rationele marktdeelnemers ervoor zorgen dat nieuwe informatie onmiddellijk wordt weerspiegeld in de koersen. Dit is echter niet de realiteit: zelfs bij afwezigheid van (koersrelevant) nieuws treden er grillige fluctuaties op. Afgezien van de mythe van de homo oeconomicus, die een vooronderstelling is van theoretische modellen, dragen de heterogene verwachtingen van de marktdeelnemers en de tekortkomingen van de voorspellingen bij aan de koersschommelingen die we zien.
Het is een gegeven dat koersen tot stand komen door het primaire mechanisme van vraag en aanbod. Het belangrijkste is de onderliggende reden, namelijk de toekomstverwachting, die de marktdeelnemers ertoe aanzet om te handelen tegen de bepaalde koersen. De heterogene verwachtingen van marktdeelnemers leiden tot een koers die het toekomstscenario weerspiegelt dat volgens de consensusopinie het meest waarschijnlijk is. Als de verwachting verandert - zelfs als er geen ('koersrelevant') nieuws is, bijvoorbeeld wanneer de marktdeelnemers hun prognoses aanpassen en vervolgens handelen - dan verandert ook de evenwichtskoers. Deze schommelt voortdurend als compromis tussen mogelijke toekomstscenario's.
Natuurlijk is niet elke marktdeelnemer in staat om expliciete toekomstscenario's te modelleren. Dit is over het algemeen iets voor analisten, die een aanzienlijke invloed hebben op de consensusvorming. Desondanks is het waarschijnlijk dat elke belegger op zijn minst impliciete toekomstverwachtingen heeft, die hem aanzetten tot transacties. Deze voorspellingen - zowel expliciet als impliciet - lijken echter meer op vogelpik in het donker.
Alleen al de claim van voorspellende kracht verdient nader onderzoek. Voorspellingen zijn gebaseerd op modellen waarin de werkelijkheid wordt gereduceerd tot kernpunten en relaties. In de economie wordt modellering gekenmerkt door deterministische causale verbanden. Met andere woorden, een bepaalde input resulteert in een duidelijk gedefinieerde output. Dit is misschien zinvol in de natuurwetenschappen, waar bepaalde regelmatigheden gelden, maar in de economie, die als sociale wetenschap wordt gekenmerkt door menselijk oordeel en menselijk handelen, zijn deterministische modeluitkomsten problematisch. Dit komt omdat het veranderen van één inputfactor niet alleen monocausaal de output verandert, maar ook in onderlinge afhankelijkheid de andere inputfactoren wijzigt; er kunnen zelfs geheel nieuwe factoren ontstaan.
Alle beslissingen hebben gevolgen
Prijszetting, investeringen, productwijzigingen, regelgevende interventies: alle beslissingen hebben gevolgen voor concurrenten, leveranciers, klanten en investeerders, die op hun beurt dynamisch reageren op veranderingen. De werkelijkheid wordt gevormd door deze zelfverwijzende relaties. Dit verandert systemen als geheel. In economische modellen verhindert de ceteris paribus aanname, die ervan uitgaat dat parameters onveranderd blijven, deze dynamiek. Economische actoren krijgen niet het aanpassingsvermogen en de flexibiliteit die ze in werkelijkheid vertonen. Prognoses impliceren daarom een bepaalde precisie die niet bestaat.
Ondanks deze tekortkomingen tellen prognoses niet voor niets.. Ze dienen als leidraad om het risico-rendementsprofiel van activaklassen en individuele effecten in te schatten; niet als vaststaande schattingen maar als richtingaanwijzers. Hoewel het belangrijk is om vast te houden aan een positionering die gebaseerd is op robuuste aannames, zelfs als het kortetermijnlawaai iets anders zegt, is het ook essentieel om flexibel te blijven en positioneringen te heroverwegen van zodra nieuwe informatie de oorspronkelijke beweegreden voor de belegging in twijfel trekt. Te midden van de ruis op de kapitaalmarkten zullen er altijd kansen ontstaan wanneer de marktdeelnemers streven naar de "echte" koers.
