Whatever it takes 2.0
Door Martin Dreier, Senior Portfolio Manager, Ethenea
De liquiditeitsmaatregelen die de Fed en de ECB hebben ingevoerd, kunnen de onmiddellijke stress op de markt verminderen, maar zijn niet voldoende om de problemen in de reële economie op te lossen.
De crisis veroorzaakt door het coronavirus heeft een diepgaand effect op de reële economie. Niet alleen leiden fabriekssluitingen tot productieverlies, maar ook is het inkomen van een groot deel van de dienstensector - het directe contact met de klant - verdwenen. De bevolking tast in het duister over de impact van de crisis op de werkzekerheid, wat tot een verdere afname van de consumentenbestedingen leidt.
De jongste Amerikaanse werkloosheidsaanvragen van maart geven een eerste indruk van de impact van de crisis op de Amerikaanse arbeidsmarkt, die tot dan toe zeer solide was. Er waren bijna 3,8 miljoen werkloosheidsaanvragen. Dit is een scherpe piek in vergelijking met het gemiddelde van 311.000 nieuwe aanvragen per week in de afgelopen 10 jaar.
De plotselinge ineenstorting van de vraag heeft gevolgen voor alle schakels van de waardeketen. Volgens een onderzoek van de Vereniging van Duitse Kamers van Koophandel en Industrie (DIHK) dat op 27 maart werd gepubliceerd, voelde een op de vijf ondervraagde bedrijven zich acuut bedreigd met insolventie. In tijden van quarantaine of zelfisolatie komen er geen inkomsten binnen terwijl de lopende kosten, zoals lonen en huren, de liquiditeit uit de bedrijven zuigen. Totdat er duidelijkheid is over de duur en de omvang van de coronaviruscrisis proberen bedrijven zoveel mogelijk liquiditeit te behouden. Ze plaatsen geen orders meer en geven zichzelf financiële ruimte op korte tot middellange termijn door hun doorlopende kredietlijnen op te nemen. De daaruit voortvloeiende uitstroom van middelen veroorzaakt ernstige herfinancieringsproblemen voor de banken. Terwijl grote ondernemingen de mogelijkheid hebben om hun kredietlijnen op te nemen, kunnen kleine ondernemingen nu al geen intresten en coupons betalen. Bovendien worden op de markten enorme inspanningen geleverd om activa te verkopen om op deze manier liquiditeit te creëren. Maar verkopen bij gebrek aan kopers leidt tot prijzen die zelfs onder hun fundamenteel gerechtvaardigde prijzen kunnen liggen. Er breekt paniek uit en de crisis begint zichzelf te voeden.
Branden blussen
In de afgelopen decennia waren interventies van de centrale banken een beproefde methode om branden te blussen. Als ultieme bron van liquiditeit spelen zij een centrale rol in het beteugelen van systeemcrisissen. Het is belangrijk dat er vroeg en op het juiste moment tekenen van steun en resolute interventie komen - dat hebben we uit voorbije crisissen geleerd.
De noodprogramma's van de ECB en de Federal Reserve hebben het potentieel om de onmiddellijke stress op de markt te verminderen te halen. De alfabetmaatregelen van de Federal Reserve kunnen oplopen tot 4 biljoen dollar, bovenop de onbeperkte aankoopprogramma's voor Amerikaanse Treasuries en de Amerikaanse overheidsschuld.
In de eurozone besloot de ECB al op 18 maart om een nieuw, in de tijd beperkt aankoopprogramma te lanceren. Het Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP) zal de ECB in staat stellen maximaal 750 miljard euro aan staatsobligaties, asset-backed securities, gedekte obligaties en bedrijfsobligaties met een investment-grade rating te kopen. Tegelijkertijd kondigde de ECB aan dat zij in het kader van het PEPP zou kunnen afwijken van de kapitaalverdeelsleutel van de centrale bank, waardoor de weg wordt vrijgemaakt voor de aankoop van obligaties van perifere landen met een reeds hoge schuldenlast, zoals bijvoorbeeld Italië. Bovendien maakt zij een uitzondering voor Griekse staatsobligaties, aangezien de hoge rendementsratio van Griekenland niet voldoet aan de normen voor de aankoop van activa. Het is ook de bedoeling van de ECB om de markten van liquiditeit te voorzien, de herfinancieringskosten te verminderen en een systeemcrisis op de financiële markten af te wenden.
De omvang van de onlangs aangekondigde monetaire pakketten van de centrale banken in de VS en Europa overstijgt alle historische stimuleringspakketten die in de wereldwijde financiële crisis van 2008 en in de eurocrisis van 2011/12 werden geïntroduceerd.
Maar liquiditeitsmaatregelen zijn niet voldoende om de problemen in de reële economie op te lossen. Daarvoor zijn gecoördineerde begrotingsprogramma's nodig voor werkgevers en werknemers die worden getroffen door wat - hopelijk - slechts een tijdelijke stillegging is. Dit lijkt ons gemakkelijker te implementeren in de VS dan in een gefragmenteerde Europese Unie waar de nationale regeringen hun eigen belangen nastreven.
Geen enkel programma, of het nu om een fiscaal of een monetair programma gaat, kan een langdurige opschorting van het openbare leven en het economische leven van de mensen financieren. Het is dus in de eerste plaats absoluut noodzakelijk om de verspreiding van het coronavirus onder controle te krijgen, in de eerste plaats om de menselijke tol te beperken, maar ook om werkgevers en werknemers zekerheid te geven om plannen te kunnen maken. De maatregelen van de centrale banken en de noodhulplijnen in Europa en de VS zijn de eerste belangrijke stappen om de klap van de coronaviruscrisis op te vangen, en tegelijkertijd een positief signaal aan de economie en de kapitaalmarkten. Maar ze zullen zeker niet de laatste zijn.
