Whatever it takes 2.0
Door Volker Schmidt, Senior Portfolio Manager, Ethenea
De obligatiemarkten hebben de meeste van de verwachte renteverhogingen al ingeprijsd. De Europese Centrale Bank zal in de komende weken en maanden de rente aanzienlijk moeten verhogen als ze haar geloofwaardigheid niet in gevaar wil brengen.
Zo'n tien jaar geleden, op 26 juli 2012, sprak de toenmalige president van de ECB en huidige president van Italië Mario Draghi de beroemde woorden "Whatever it takes". Die moesten het tij in de eurocrisis doen keren. Sindsdien is "whatever it takes" een mantra geworden en verwijst het naar de bereidheid om alles te doen wat nodig is om een crisis te beheersen en het vertrouwen van de bevolking en het bedrijfsleven te herstellen.
De huidige inflatiecijfers tonen aan dat "whatever it takes" nu opnieuw dringend nodig is: 7,9% inflatie in Duitsland in juni; voor het volledige jaar 2022 verwachten economen een gemiddelde inflatie van 6,8% in de eurozone en in 2023 een afnemende, maar nog steeds hoge inflatie als gevolg van basiseffecten.
In het huidige economische klimaat is het natuurlijk moeilijk om voorspellingen te doen. De combinatie van de crisis in Oekraïne, de maatregelen in verband met het coronavirus en de problemen in de toeleveringsketen zorgen voor een moeilijk te voorspellen mix van voortdurend veranderende variabelen. De wens om het voorzichtige economische herstel in de eurozone in de nasleep van de coronaviruscrisis niet meteen de kop in te drukken, is dan ook zeer begrijpelijk. Bij de huidige inflatiecijfers slaat een basisrente van -0,5% echter niet meer aan bij brede lagen van de bevolking en leidt dit in het ergste geval tot een aanzienlijk verlies van vertrouwen en tot maatschappelijke verdeeldheid.
ECB moet rente verhogen richting 2%
De ommekeer in het monetaire beleid is goed en wel aangebroken. De Amerikaanse Federal Reserve verhoogde onlangs de Fed Funds Rate-tarieven met 0,75% tot tussen 1,50% en 1,75%. Ondanks de groeiende bezorgdheid over een recessie heeft de Bank of England (BoE) voor de vijfde keer op rij het belangrijkste rentetarief met 0,25% verhoogd tot 1,25%, en zelfs de Zwitserse centrale bank heeft in een verrassende beweging de rente met 0,5% verhoogd, ondanks het feit dat de inflatie in de lage eencijferige cijfers blijft steken. Alleen de Europese Centrale Bank lijkt verlamd en houdt vast aan haar lage rentebeleid. De ECB zal echter geen andere keuze hebben dan een nieuwe koers in te slaan, aangezien de centrale bank aan de andere kant van de oceaan te dominant is om tegen haar monetaire beleid in te gaan, het risico te lopen dat de euro in waarde daalt en, in het slechtste geval, het inflatievuur verder aan te wakkeren.
Zoals bekend worden aandelen verhandeld op basis van toekomstverwachtingen, maar dat geldt ook voor obligaties. De rente op 2-jaars staatsobligaties is een nuttige graadmeter voor de verwachtingen van beleggers ten aanzien van de ontwikkeling van de rente. Een terugblik leert dat deze in het verleden een betrouwbare indicator was voor de depositorente van de Europese Centrale Bank. Tegelijkertijd is er sinds maart van dit jaar sprake van een sterke ontkoppeling tussen de rente op staatsobligaties en het belangrijkste rentetarief (Duits wetsvoorstel 0,86%, ECB-depositorente -0,5%). De markt anticipeert dus op minstens vijf renteverhogingen van ruim 1,25% in totaal. Wij denken zelfs dat dit niet genoeg zal zijn en dat de Europese Centrale Bank het belangrijkste rentetarief in de loop van het komende jaar ruim boven de 1,5% zal moeten optrekken, richting 2%, om te voorkomen dat de euro nog meer aan waarde verliest. Wij zien hier dan ook een potentieel voor een verdere stijging van de korte rente (dalende obligatiekoersen) en hebben onze portefeuilles dienovereenkomstig gepositioneerd door euro-rentefutures te kopen.
Het wordt tijd dat de ECB het monetaire beleid van de afgelopen tien jaar een halt toeroept en consequente en geloofwaardige maatregelen neemt om de inflatie te beteugelen. De belangrijkste instrumenten in de gereedschapskist van een centrale bank zijn in feite niet het opkopen van obligaties of de belangrijkste rentetarieven, maar integriteit en geloofwaardigheid. De ECB heeft de afgelopen jaren veel van beide verloren, maar het is nog niet te laat om het vertrouwen van de Europese burgers terug te winnen. Daarvoor is een consequente verandering van het monetaire beleid nodig, of "whatever it takes".
